한화오션 - 신주인수권 플레이의 정석

11/24부터 한화오션 권리공매도가 시작된다. 이를 기념하여 한화오션 신주인수권 플레이를 대략적으로 정리해보려고 한다. 끝까지 성공적인 투자가 되길...

이미 지난 이야기 다시 정리 해보기

한화오션은 8/23에 2조원이라는 큰 규모의 유상증자를 발표했다. 이로 인하여 신주인수권이 대량으로 풀리게 되었는데, 아직 결론이 나오지는 않았지만 신주인수권 플레이를 해야하는 전형적인 모습을 보여준 것 같아 기록해보려 한다. 

우선 한화오션은 유상증자를 통해 총 89,485,500주를 추가로 발행하였는데, 이는 기존 전체 발행주식 수인 216,873,399주의 40% 이상되는 큰 규모였다. 그러다 보니 발표 이전부터 주가가 주르륵 흐르기 시작한다. 뭐 이건 어쩔 수 없는 것 같다. 희석이 이렇게나 되다보니...

발행가액은 다음과 같은 과정으로 결정되었다.

신주인수권이 거래되던 10월 27일 정도까지만해도 1차 발행가액만 나왔는데 해당 주가가 21,850원이었다. 당시 주가는 24,400원 수준이었는데, 당시 주가 수준으로 유지만 되어도 확정 발행가액은 1차 발행가액보다 훨씬 낮은 수준으로 결정되는 상황이었다. 당시 대략 주당 17,000원 수준에 결정될 것으로 예상되었는데, 실제 발행가액은 예상과 거의 유사하게 16,730원으로 결정되었다.

당시 산업은행의 신주인수권 덤핑 덕분에 (산업은행 입장에서는 한화오션의 지분율을 낮춰야하는 상황이었기 때문에 올바른 의사결정이기는 했음) 신주인수권 가격이 왜곡되어 저점 기준으로는 거의 300~400원에 신주인수권을 매수할 수 있었다. 사실 이런 기회가 많이 올 것 같지는 않지만, 향후 신주인수권 플레이를 할 때 이와 유사하게 가격이 왜곡되는 사례가 발생한다면 참고해볼만 한 것 같다. 결과적으로 신주인수권을 매수한 사람들은 한화오션을 주당 대략 17,030 ~ 17,200원 수준에 매입하게 되었다.

https://www.investchosun.com/site/data/html_dir/2023/10/26/2023102680054.html

'700원이면 한화오션 신주인수권 산다'…산은發 대량 매매에 차익거래 가능성도

유상증자가 섞이다보니 한화오션을 17,000원에 산 것이 희석 이후에도 잘 산 것인지, 아니면 비싸게 산 것인지 헷갈릴 수 있다. 하지만 단순하게 유상증자 이후 발행주식 수에 내가 한화오션을 산 주당 평단가를 곱하면 한화오션을 얼마나 싸게 산 것인지 알 수가 있다. 위에서 언급한 신주인수권 가격 기준으로 보았을 때, 신주인수권 매수자들은 한화오션을 대략 5.2~5.3조원에 매수한 것이 된다. 그럼 이 다음에는 한화오션을 5.2~5.3조에 사는 것이 비싼가만 생각하면 된다.

개인적으로는 삼성중공업 대비 한화오션이 더 나은 회사라고 생각하는데, 이는 그룹 차원의 성장 의지가 다르기 때문이다. 만약 한화오션이 삼성중공업 수준의 시총을 유지하게 된다면 대략 32% 정도의 업사이드가 나오며, 그럴 일은 없지만 11/28에 신주 인수 이후에도 주가가 빠지지 않는다면 58.6%의 성장여력이 나오게 된다.

이 외에도 가치 평가를 다양하게 해볼 수 있는데, 유상증자를 마친 한화오션을 5.2~5.3조원에 샀을 때 밸류가 적당한지를 살펴볼 수 있다. 아래 표1.은 신주인수권 거래가 마무리 되기 전날 삼성중공업과 현대중공업 PBR인데 이를 비교해보면 유증 이후 한화오션을 5.2~5.3조 밸류에 산 것은 상당히 싸게 사는 것이라는 것을 알 수 있다. 

물론 한화오션의 영구채를 자본으로 인정해줄 것인가에 대한 반론이 있을 수 있다. 하지만 한화 그룹에서 한화오션을 인수할 때 조건이 영구채를 그대로 두기로 한 것이었기 때문에 향후 5~10년은 아래처럼 봐도  큰 문제 없을 것 같다. 현재(11/23 종가)의 PBR을 적용시키면 밑에 있는 표2.와 같다. 

물론 숫자 놀음이니 판단은 알아서...

표 1.

표 2.

신주인수권에 베팅한 투자자들은 과한 언더슈팅만 없다면 최소 20% 이상의 수익을 얻을 수 있지 않을까..?

 

그럼 지금은 뭘 해야 하나?

결국 이야기는 다시 한화오션의 가치를 얼마로 볼 것인가로 귀결된다. 11/24 권리 공매도, 11/28 신주 상장 - 이 2가지 이벤트로 한화오션의 주가는 크게 흔들릴 것이다. 한화오션 12월 선물 가격 기준으로 봤을 때, 시장은 11/28 신주 상장 이후 주가를 대략 23,750원 정도로 보고 있는 것 같다. 현재 주가에서 -12.7% 하락한다고 보는 것이다. 그렇게 되면 11/28 당일 시가총액은 대략 7.28조원, PBR 1.74x 수준이 된다. 삼성중공업이랑 유사한 수준이며 현대중공업과 삼성중공업 평균대비는 낮다. 

11/28에 주가는 어떻게 될지 아무도 모른다. 하지만 당일이 오기 전에 기준점을 세워볼 수는 있다. 만약 신주 상장 이후 시가총액이 7.3조원을 크게 하회한다면 이는 삼성중공업 대비 멀티플이 싸지는 것이기 때문에 매수 관점 접근을 해볼 수 있을 것이다. 그리고 만약 당일 주가가 안 빠진다면... 이는 한화오션에 대한 베팅이 정말 강하다는 의미이기 때문에 수급적인 접근도 가능할 것으로 보인다.

물론 판단은 당일 주가를 보고 각자 알아서... 

이상 신주인수권 플레이 기록 끝.